Методика точной оценки величины средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

Определение стоимости существования компании на рынке

Как видно из схемы , бухгалтерский баланс состоит из двух частей: актива и пассива, между которыми стоит знак равенства, что не случайно. Само название «баланс» подразумевает «равенство» (баланс – от лат. «Би ланкс» - равные чаши весов). Актив – это ресурсы компании, которые используются в производстве. В то время, как пассив – это то, откуда были взяты эти ресурсы. Во всех отраслях знаний существует закон сохранения, который гласит, что «ничто не может взяться ниоткуда и потом исчезнуть в никуда!». В балансе все то же самое: ничто не берется ниоткуда и затем не исчезает в никуда. Хотя на практике иногда такое случается, но это уже совсем другая история…. Итак, давайте разберем чаши баланса более подробно.

Баланс (Форма №1 по ОКУД) состоит из 5 разделов( I, II разделы – это Актив; III, IV, V разделы – это Пассив). В каждом разделе на схеме выделены самые основные статьи. В скобочках после этих самых основных статей приведены коды строк баланса (так, (210) означает код строки 210 баланса (формы №1 по ОКУД) «Запасы»). Обозначения следующие.
НМА – это нематериальные активы – невещественные используемые в процессе производства оценимые в денежном выражении ценности
ОА – это Оборотные Активы компании, это сумма имеющихся у компании предметов собственности, включая ценные бумаги (например, деньги), срок оборота которых не превышает 01 отчетного периода (года), а также сумма долгосрочной дебиторской задолженности /код строки 290 формы №1 по ОКУД (Бухгалтерский баланс)/.
З – это Запасы – сумма балансовой стоимости товарно-материальных ценностей, которые предназначены для использования в производстве и (или) последующей реализации с целью получения дохода /код строки 210 формы №1 по ОКУД/; это товарно-материальные ценности, включая готовую продукцию, которые фактически имеются в наличии у компании.

КЗС – это сумма Краткосрочных Заемных Средств – это обязательства к погашению, которые должны быть исполнены в течение 01 отчетного периода (01 года) в компании с момента даты балансового среза показателей /код строки 690 формы №1 по ОКУД/.
ДЗС – это сумма Долгосрочных Заемных Средств – это обязательства к погашению, которые должны быть исполнены сроком более чем через 01 отчетный период (01 год) в компании с момента даты балансового среза показателей /код строки 590 формы №1 по ОКУД/.
ОС – это сумма балансовой стоимости Основных Средств – это здания, сооружения, оборудование и производственные линии, которые переносят свою стоимость на продукцию частично методом возмещения стоимости амортизации и износа сроком более 01 отчетного периода (01 года) с момента балансового среза показателей /код строки 120 Формы №1 по ОКУД/; это здания, сооружения, оборудование и прочее, используемое в процессе производства.
НС – это незавершенное строительство – это ОС в процессе воссоздания
ДЗ – это дебиторская задолженность – объемы ресурсов, которые третьи лица должны данной организации.
ДС – это денежные средства в наличии у компании.
КФВ – это краткосрочные финансовые вложения – это краткосрочная инвестиционная собственность компании.
УК – это уставный капитал – доли, внесенные владельцами по условиям создания организации.
ДК, РК – это добавочный и резервный капитал – это дополнительно перечисленные в капитал первого уровня средства.
НРП – это нераспределенная с прошлых отчетных периодов прибыль.
КиЗ – это Кредиты и Займы в ЗС компании
КЗ – это кредиторская задолженность – объемы средств, которые компания должна третьим лицам

Давайте начнем наш разговор с источников средств, с пассива. Логически пассив денег не зарабатывает – он их только отнимает: нужно гасить задолженности перед кредиторами: банками, частными лицами, ….; нужно гасить задолженности перед участниками акционерных обществ; надо еще зарплату персоналу платить; ….. Все это, как Вы, Уважаемый читатель, можете догадаться, напрямую денег не прибавляет…. Пассив не генерирует дохода – он берет доходы и генерирует только расходы! Но без пассива фирма работать не сможет! В конце концов, где она будет брать ресурсы? И здесь встает вопрос цены капитала… Вы, Уважаемый читатель, наверное, спросите: «А сколько же стоит Капитал организации?».

Для ответа на этот вопрос автор предлагает рассмотреть модель средневзвешенной стоимости капитала . Эту модель можно применять для ОДО, ООО, ОАО закрытых видов ; УП, ЗАО и даже для ИП. Это легко рассчитывается по нижеследующим формулам

Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC – Weighted Average Cost of Capital, амер.) – это общая модель оценки фактической цены, по которой компания ведет свою нормальную финансовую деятельность.


Средневзвешенная стоимость капитала для ЗАО, ООО, ИП, УП и ОАО с не котирующимися на рынке акциями равна [1]

WACC= d СК * r СК + d ЗК * k%* (1 – Т)

Средневзвешенная стоимость капитала для ОАО с котирующимися на рынке акциями равна

WACC= d ЗК х*k% *(1 – Т)+dP*rP+dS*rS

Где:

d СК - Это доля Собственного Капитала предприятия = СК/ВБ (ВБ – Итог Баланса);
r СК – это Стоимость использования собственного капитала предприятием (как минимум, норма доходности на инвестиции);
d ЗК – Доля Заемного капитала = ЗК/ВБ;
k% – это средний процент стоимости привлечения Заемного Капитала в организацию;

Т – Ставка налога;
dP – Доля привлечения акционерного капитала (Привилегированные акции и корпоративные облигации);
rP – Цена привлечения акционерного капитала (Привилегированные акции и корпоративные облигации);
dS – Доля привлечения акционерного капитала (Обыкновенные акции);
rS – Цена привлечения акционерного капитала (Обыкновенные акции).

Средневзвешенную стоимость капитала также нужно применять достаточно осторожно, поскольку стоимость собственного капитала обычно измеряется субъективно. Это связано с субъективной оценкой нормы доходности на инвестиции – у каждого владельца бизнеса и инвестора она своя для каждой отрасли. Однако можно брать минимальную норму – норму износа капитала, равную по минимуму величине инфляции в стране. Но если норма доходности на инвестиции считается более-менее субъективно, то вот стоимость заемного капитала – нет. Она считается следующим образом. Давайте рассмотрим это на примере.

Пусть у некоторой фирмы на 01 января 2011г. имеется 6 непогашенных кредитов:

1) Кредит банка «№1» в размере 25.000у.е. на 7 лет под 26% годовых включая комиссии от 01 июля 2006г.;

2) Кредит от ИП Петрова в 16.000у.е. сроком на год под 40% годовых от 26 сентября 2010г.;

3) Кредит от банка «№2» в размере 60.000у.е. сроком на 8 лет под 32% годовых включая комиссии от 08 октября 2008г.;

4) Кредит от ООО «Прогресс» в 12.000у.е. сроком на 2 года под 35% годовых от 26 мая 2010г.;

5) Кредит от банка «№3» в размере 74.000у.е. под 42% годовых сроком на 9 лет от 21 ноября 2007г.;

6) Кредит от банка «№1» в размере 52.000у.е. под 36% годовых сроком на 10 лет от 04 апреля 2009г..

При заданных условиях средневзвешенную цену кредита определяют одним из двух методов: методом аппроксимированной ставки (простой приблизительный расчет) и методом точной ставки [2] (сглаженный точный расчет).

1) Метод простой аппроксимации

Формула для аппроксимированной ставки имеет вид

Где:

i1, i2,…, in - Общие ставки (с учетом банковских и прочих комиссий) по кредитным договорам о представлении предприятию ЗК в любой форме; ∑ - это значок «Суммы».
V1, V2, …,Vn – От англ. Volume – Объемы поступивших заемных средств на предприятие по кредитным договорам №1, №2, …, №n.
t1, t2, …, tn – это суммарные сроки каждого кредита от начала предоставления до конца, выраженные в годах.

Для нашего примера средняя ставка по кредитам при данной методике будет равна:

Полученный результат – и есть аппроксимированная цена привлеченных средств для указанной компании. Это очень простоя метод расчета, поскольку он не обращает существенного внимания на график погашения долгов, который может несколько скорректировать указанный процент. Для более точного анализа автор рекомендует использовать предлагаемые им модели более точного расчета средней стоимости заемного капитала.

2) Метод потоковой аппроксимации

Автор для более точного расчета предлагает Вам, Уважаемый читатель, использовать достаточно мобильную и простую, и, в то же время, достаточно точную формулу расчета цены заемного капитала. Формула выглядит следующим образом


i1, i2,…, in - Общие ставки (с учетом банковских и прочих комиссий) по кредитным договорам о представлении предприятию ЗК в любой форме; ∑ - это значок «Суммы».
V1, V2, …,Vn – От англ. Volume – Объемы поступивших заемных средств на предприятие по кредитным договорам №1, №2, …, №n.

Для нашего примера ставка по кредиту будет равна [3]

При данном подходе измерение по дням сроков возврата и отдачи кредитов не требуется, поскольку необходимо узнать не средневзвешенную стоимость капитала на сегодня, понимая, что завтра она может измениться, а целью является узнать, сколько в среднем сегодня стоит заемный капитал компании при простых вычислениях. Далее автор предложит Вам, Уважаемый читатель, формулу метода точной процентной ставки для расчета средневзвешенной цены капитала.

3) Метод точной процентной ставки (с учетом скрытых процентов)

Данный метод, разработанный автором, предполагает, что отрицательные денежные потоки по кредитным средствам текут равномерно. Это сделано для упрощения и наглядности расчета, к тому же, ежепериодные платежи (так называемые аннуитеты) – наиболее распространенная форма банковского кредита сегодня, потому что за счет нее можно «спрятать» истинные проценты по кредиту. Как было видно до этого, элементарные способы не способны проверить и рассчитать истинную цену кредитных ресурсов даже примерно. Для того, чтобы посчитать скрытые проценты по кредиту и узнать истинную процентную ставку, а, следовательно, и стоимость заемного капитала, необходимо использовать иные модели расчета. Однако модель требует немного математических расчетов.

Вообще, любой ежепериодный равный платеж – это не что иное, как геометрическая прогрессия, которая имеет вид

Где: а – это ежегодный разовый платеж, который будет вносить компания в погашение кредитов включая проценты.
q – Некий множитель геометрической прогрессии, характеризующий величину процентной ставки, заложенной в кредит.

В конце первого года компания заплатит сумму в С*(1+i) денежных единиц, то есть, сумму долга и сумму процентов в i% годовых; в конце второго года компания заплатит сумму в C*(1+i)2, …., а в конце последнего года – сумму в C*(1+i)n-1где n – это срок кредита или займа в годах

Где: С - это фиксированный ежепериодный равный платеж по заемным средствам. n – срок кредита в таких периодах (напр., в годах).

Тогда вся стоимость денежных средств, которую компания отдаст на погашение кредитных обязательств, будет равно (когда выплаты раз в год, и начисление процентов раз в год – это взято для упрощения расчетов, поскольку сути расчетов это не меняет [4]):

Будущей стоимости кредита (FV) нам, к сожалению, может быть неизвестно по любым причинам. Потому лучше исходить из точно известных данных: сумма первоначально предоставленных средств (PV) , которая рассчитывается по формуле:

Обозначения на схемах следующие

FV – Future Value («Будущая стоимость», амер.) –сумма всех платежей по кредиты в период процесса кредитования.

PV - Present Value («Сегодняшняя стоимость», амер.) –это первоначально данная компании сумма кредита.

В случае, если то, как рассчитывается FV нам известно, давайте выведем величину ежегодного платежа по кредиту с процентами из формулы:

Этот платеж равен

Это усредненное значение отрицательного денежного потока, который отдельная компания будет уплачивать ежегодно по кредиту. Но вообще эту формулу можно использовать и для расчета истинных процентов по аннуитету. У автора есть иная книга, «Самоучитель по антикризисному управлению для директоров и владельцев фирм», выпущенная в 2009г., в которой в 7 главе на 309 стр. описано подробно и в картинках то, как рассчитать проценты по кредитам и заемным средствам. Потому возвращаться к этой теме в данной книге автор не будет. Ведь в данной книге автор рассказывает Вам лишь о финансовом анализе, в том числе, кредитных ресурсов и стоимости заемного капитала для фирмы.

Анализировать ежегодный платеж по кредитным средствам нужно в сравнении с тем, каков был бы годовой платеж по заемным средствам, если бы процентов мы не платили и возвращали бы все равными долями – это и есть цена пользования кредитом, то есть, средняя процентная ставка по кредиту. Для отдельно взятого кредита средняя процентная ставка будет рассчитываться по формуле:

Следует учесть, что данная формула рассчитывает все скрытые проценты по кредитным ресурсам, в особенности, по фактически уплачиваемым ежепериодно. Средняя процентная ставка по всему заемному капиталу компании будет равна:

Для нашего примера средняя ставка по кредиту будет рассчитываться аналогично. Итоговые суммарные данные по расчету вышеназванных показателей приведены в таблице далее.

Следует заметить, что под величиной WACC (i) в таблице понимается не столько вся цена заемного капитала компании, сколько средняя цена пользования кредитными ресурсами (i). Следует заметить, что для табличных расчетов бралась не среднегодовая сумма платежа по кредиту по отношению к среднегодовой беспроцентной ставки кредита, но вся сумма платежей по каждому кредиту по отношению к всей сумме первоначально взятых средств по кредитному договору, понимая, что суммарный процент от этого не изменится (1/1 – это то же самое, что 7/7, 8/8, 10/10 и так далее!). Общая формула для расчета WACC по параметру стоимости заемного капитала (i) останется неизменной. (i) – это величина фактического среднегодового процента за пользование кредитными ресурсами, включая срытые проценты, выровненная так, как если бы проценты начислялись раз в год (в точности соответствует нормам по кредитам Гражданского Кодекса РФ, чтобы избежать кредитору подпадания под «необоснованное обогащение») и отрицательные денежные потоки берутся в сумме за год по кредиту, понимая, что график погашения кредита в течение года на величину отданного кредита в течение года влияния не окажет (для учета нет разницы: отдать 300у.е. в конце года или отдавать по 100у.е. каждые 4 месяца – Вы все равно к концу года отдадите эти 300 у.е.)! Указанную общую сумму платежа в у.е. компания будет погашать равными частями помесячно или ежегодно – разницы нет – в расчет взята усредненная сумма за пользование кредитом. Помесячная уплата позволяет начислять еще больше скрытых процентов (что существенного влияния на внешнюю стоимость капитала не окажет). Средний процент за пользование заемным капиталом можно рассчитать точнее по следующей формуле (начисление % соответствует Гражданскому Кодексу /ГКРФ/ по общегодовой ставке, при этом, учитывается срок пользования кредитными ресурсами с обновлениями каждый месяц – после осуществления очередного платежа по нему). Для начала, давайте вспомним, что это такая же геометрическая прогрессия, как была в предыдущем случае. Пусть компания платит кредит несколько раз (Х раз) в течение года: если помесячно, то Х=12, а если ежедневно – то 365. Начисление процентов не должно превышать норматив ГКРФ по объявленной среднегодовой ставке процента. Тогда к концу 1 года компания обязана будет выплатить по кредиту С/Х*(1+i)1/X; к концу второго года сумму в С/Х*(1+i)2/X; и так далее. Посмотрите, пожалуйста, на формулу чуть ранее в тексте – там описана связь суммы выданного кредита (PV) и суммы всех платежей по нему (FV). Сумма всех платежей по нему – это та самая геометрическая прогрессия:

Вернемся к нашей формуле (на 7 формул выше по тексту) и подставим полученное значение:

Вычислим теперь общий платеж по такому кредиту (обозначим (1+i)1/x= ω)

Средняя процентная стоимость такого кредита, включая скрытые проценты равна:

А средняя стоимость заемного капитала (%) считается по формуле:

Уважаемый читатель, учтите, пожалуйста, что это чистая цена кредитных ресурсов, включая скрытые проценты. Однако она должна быть еще понижена на величину налогового рычага, поскольку затраты по кредиту должны быть отнесены к издержкам. Налоговый рычаг рассчитывается по формуле №57 как (1-Т), где Т – это величина налога на доходы компании, в зависимости от того, какой налоговый режим она применяет.

Ставка дисконта на собственный капитал – это более простой расчет. Я Вам рекомендую брать по минимуму ставку в величину инфляции и подобной величины плюс премии за риск. Суммировав эту компоненту, Вы получите величину процентной ставки в i% годовых. Это и есть стоимость собственного капитала в год. Более подробно мы еще вернемся к разговору о том, как можно рассчитывать стоимость заемного капитала (инфляцию, обесценивание денег, безрисковую % ставку, премию за риск и так далее). При любом методе расчета – это достаточно простой расчет. Он проще еще и потому, что здесь нет необходимости точного учета фактически возникающих отрицательных денежных потоков, которые возникают, в частности, при погашении заемного капитала различными способами. Рыночная цена долгосрочного кредита, к сожалению, еще пока очень высока, а брать краткосрочные кредиты может быть также неоправданно рискованно, но их цена существенно ниже – она практически всегда равна объявленной стоимости кредита (приплюсуйте только туда еще стоимость комиссий, которые также должны быть объявлены). Если стоимость краткосрочного кредита фактически выше объявленной ставки – то знайте, что ГКРФ такое запрещает, и Вы можете добиться снижения ставки юридическими методами. А вот в долгосрочный кредит (свыше 01 года) кредитные организации могут уже абсолютно «законно» начать запихивать скрытые проценты….

Я намеренно начал раздел про баланс компании рассказом о том, сколько стоит капитал, который компания привлекает и сколько стоит собственный капитал. Это ключевой аспект функционирования бизнес-системы. Скажите, как можно проводить финансовый анализ, при этом, не зная, сколько вообще стоит капитал такой компании: собственный и заемный!? Стоимость капитала – это главный показатель эффективности деятельности компании и того, сколько она протянет на рынке. Вполне возможно, что Ваша компания работает в первую очередь на Ваших кредиторов, а лишь потом на Вас, если вообще она работает на Вас!

Так, например, если стоимость и цена собственного капитала для компании, которую мы уже брали в пример, составляет 15%; объем и относительное количество заемного капитала равно 40% (соответственно, собственного – 60%), а ставка налога составляет 20%, то средневзвешенная стоимость капитала (общая величина WACC), если компания, скажем, ЗАО, равна:

WACC= d СК * *r СК + d ЗК * k%*(1–Т) = 60%*15% + 40%*28%*(1-20%)=17,96%!

Это та стоимость, которую компании необходимо покрыть, чтобы оставаться на плаву. Выработка данной суммы ежепериодно позволит фирме удовлетворить запросы владельцев и инвесторов своей феноменальной среднегодовой доходностью…. Правда, на свете сегодня штучные компании имеют такую фактическую рентабельность всего капитала в год! Хотя мы и цены на кредитные ресурсы брали рыночные. Еще мы считали проценты в соответствии с Гражданским Кодексом РФ так, как обычно считают кредитные организации…. Потому в России финансовый леверидж зачастую имеет отрицательное влияние – это нормально. Также не учет стоимости капитала компании, особенно фактической стоимости заемного капитала с процентами и недостаточно эффективная финансовая политика отечественных компаний делает их очень подвластными кризисам. Ведь фактически такие компании часто работают, в основном, на своих кредиторов…. А когда наступает кризис, то обычно сравнительно более скудные доходы компании в сравнении с доходами ее кредиторов становятся еще меньше, а возвращать кредиты нужно все равно… И здесь встает в стагнацию финансовый цикл, о котором мы уже говорили раньше. В случае кризиса в финансовом цикле, все внимание нужно уделить именно ему, потому что это главная причина банкротства компаний и у нас и за рубежом – это проблемы с кредиторами. В схеме мы говорили про кризисный бифуркационный взрыв внешней среды, который приводит компании с очень дешевыми заемными ресурсами сразу к кризису финансового цикла, что может вызвать быстрое банкротство компании (инвесторы, они же акционеры /на западе ОАО – самая распространенная форма компаний/, еще больше могут усугубить ситуацию, начав по дешевке сбывать акции столь быстро оказавшейся в кризисе компании….! Все это даже на западе, где заемный капитал, в среднем, существенно более дешев, чем в России, в периоды кризиса вызывает целые цепные реакции банкротств крупных компаний …. а что же говорить тогда о России, стране со сравнительно более дорогим заемным капиталом….

Леверидж (англ. Leverage – «Рычаг»). Финансовый леверидж – это теория финансового менеджмента, согласно которой фирма при использовании заемных ресурсов более успешна, поскольку рентабельность собственного капитала обычно в этом случае выше. Это действительно так для заграницы…. Но в России % ставки столь высоки, что леверидж работает отрицательно….

Мы начали рассмотрение комплексного финансового анализа с источника средств, с пассива. Пассив, как Вы помните, денег не зарабатывает – он их только впитывает, как губка. Но без него зарабатывать деньги невозможно, потому что он – источник всех ресурсов компании. Теперь, давайте переключим наше внимание на актив! Мы начали разговор о комплексном финансовом анализе с самого важного вида анализа: сколько стоит весь капитал: собственный и заемный. Теперь, давайте представим, что у анализируемой компании все в порядке со стоимостью капитала, или наоборот, не в порядке; и мы начинаем ее комплексный финансовый анализ в соответствии с приводимой ранее схемой этапов комплексного финансового анализа бизнес-системы. Почему мы снова возвращаемся к этой схеме?! Дело в том, что анализ активов – это анализ того, как именно компания зарабатывает деньги и рационально ли она использует пассив (актив в разрыве от пассива рассматривать не имеет смысла!). Актив – это генератор дохода компании. В активе содержатся все средства, за счет которых фирма зарабатывает деньги: это и сами деньги; это и производственные здания, линии, строения, сооружения; это и сырье, и материальные ценности в производстве и на складах; это и готовая продукция; это и уже сбытая продукция, за которую деньги уже получены или будут получены потом. Только, пожалуйста, учтите, что уже полученные деньги за продукцию в компании в бухгалтерском учете проходят целый цикл учета … и только потом выливаются в какой-либо оформленный актив.

Хотя в официальном учете актив и пассив всегда равны, тем не менее, банкротство фирм очень часто происходит оттого, что руководство не может правильно отделить актив от пассива – и зачастую считают в качестве актива так называемые «пассивные активы» - это активы, которые не приносят реального дохода своим владельцам. Но зато «пассивные активы» могут это делать «теоретически» и потому «висят» в активах. Примером пассивного актива может служить, например, только что поставленная на учет дебиторская задолженность, которая стоит как «хорошая», но на самом деле является «плохой», потому что фирма, на которую возложены обязательства к уплате, фактически слабо платежеспособна. Еще примером такого актива может служить морально устаревшая за 2 года производственная линия, срок амортизации которой 20 лет – она уже не может выпускать конкурентоспособную для сегодняшнего времени продукцию, но на балансе «болтается». Итак, самая главная цель финансового анализа – это узнать цену капитала, по которой функционируют активы, и уметь правильно разделить активные активы от «пассивных» активов! Чем больше пассивных активов Вы сможете выявить и от них избавиться взамен на активные активы – тем современнее будет Ваша компания и тем намного более успешной она будет. Ведь стоимость капитала – это один из самых важных факторов, показывающий фактическую устойчивость и успешность компании….